核心观点：

　　市场空间：性能领先的热端部件应用材料，装备现代化建设及国产替代提供成长性，多元下游及广阔后市场支撑长期稳定性。高温合金是指能在高温及一定应力下长期工作的一类金属材料，可分为变形、铸造和粉末等，三者工艺路线的发展取决于性能与成本的平衡。高温合金相关企业处于航空航天发动机产业链的上游材料环节，产品标准化特征利于弱化下游型号研制及客户风险。中期，装备现代化及国产替代提供成长性；长期，由于下游应用于维修频率高的热端部件，该领域典型特征在于广阔后市场，间接奠定高温合金需求的长期稳定性。

　　竞争格局：航空发动机高安全及可靠性要求、工艺间的低互补性&高经验壁垒催生多寡头格局形成，具有规模化成本优势、先发高技术经验积累的企业有望强者更强。全球范围看，高温合金行业呈现多寡头格局，长周期稳定性较强，其底层驱动力在于：一方面，下游应用领域研制时间长、可靠性要求高、系统复杂程度大，牵引上游高温合金材料相比下游整机更慢的技术迭代速率，加之航空发动机对安全可靠的要求多提高认证门槛，继而提高新供应商进入的难度及时间；另一方面，受限于性能及成本差异，即使在同一结构，高温合金的使用范围也有较大不同，使得单一工艺路线难以实现赢者通吃，且不同工艺经验壁垒高。重资产属性下企业竞争核心在于成本领先，该优势源自长期且规模化的资本开支，及具备多产品线共用对抗需求波动。具备其他业务实现部分设备共通共用的企业，其对抗行业需求短期波动以及抵抗新进入者的能力也相对更高。

　　海外复盘：高温合金企业盈利驱动的主要矛盾在于需求周期与产能周期的匹配，次要矛盾在于行业成熟时期竞争压力会放大成本端波动的影响。复盘美国重点企业21 世纪初的盈利股价高增期，主要原因在于：彼时全球商业航空航天正处于创纪录的景气向上周期，供给短期扩张有限加剧供需紧张，反映到下游飞机及发动机主机厂的“补库存周期”，牵引上游高温合金景气度提升，加之资本开支规模的前置性，放大了美国高温合金企业的盈利弹性。后期，经济危机影响引发全球航发市场的“去库存周期”，同时“恰逢”ATI 等企业新一轮资本开支的规模化转固、PCC 中游环节向上渗透并购高温合金企业SMC 打破原有格局，使得多数海外高温合金企业多希望与下游客户签订长期协议，对量的需求放大了上游原材料对其成本波动的影响。

　　投资建议：不同于美国企业，国内需求处于扩张周期，且判断当前为此轮周期的起点。同时，展望国内市场，我们认为高端装备行业各环节格局稳固性在中长期内仍然较高，优选关注格局稳固龙头：钢研高纳、抚顺特钢、图南股份、西部超导、隆达股份、中科三耐等。

　　风险提示：疫情发展超预期，上游原材料价格波动超预期，行业重大政策调整的风险等。

（文章来源：广发证券）