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作者：中国外汇投资研究院金融分析师 李钢

美国3月CPI上涨8.5%创1981年末以来最高，这强化了市场对5月和6月美联储连续加息50个基点的预期，毕竟这种加息节奏早已提上日程，尽快加息和缩表将有助降低通胀对中长期经济不确定性的影响。从本次数据可见，俄乌冲突导致的粮食和能源价格上涨显著影响了整体通胀水平，但通胀结构变化可见美国物价的波动在向更加“健康”或良性层面转变。预计在美国货币和财政政策逐步收紧后，持续1年的高通胀局面将有所改善，其中耐用品订单和服务消费此消彼长变化将是通胀下降的转机。

从本次通胀数据的具体结构可见，能源（包括能源商品、汽油和燃料油）推动最大，其比重约为70%，食品通胀也保持着近几个月以来较快的增长，对总体通胀贡献了月13个基点。预计未来二者对通胀的影响依旧具有较高的不确定性，主要是大宗商品价格前景尚难准确评估。毕竟俄乌冲突的持续性和西方对俄制裁的影响较大，能源和食品价格偏上性可能性较大。

当前俄乌两国小麦和玉米产量分别约占全球总供给的30%和20%，且替代品数量有限。俄乌供给的中断可能持续刺激粮价走高。天然气作为生产化肥的主要原材料，其价格暴涨将间接影响农产品价格，而俄罗斯是氮肥第一大出口国，其生产的硝酸铵占全球总供给的60%以上，这意味着在未来，食品价格只会更高。在国际联合释放石油储备的背景下，当下国际原油期货价格回落至100美元附近，但未来供需状况仍存较大不确定性，这可能影响普遍性生产资料与生活资料价格动荡。

预计未来通胀上涨停滞或回落的关键在于消费结构的转变。数据显示，剔除能源和食品价格后的核心CPI环比增长仅0.3%，低于预期的0.5%，总体和核心CPI的环比增幅开始出现分化。这主要是耐用品订单下滑2.2%，体现了消费偏好再次从商品转向服务，而核心商品降温主要由二手车价格回落所致。预计未来此种趋势将持续影响通胀表现，消费结构正常化将是通胀回落核心因素。

尤为重要的是美国财政和货币共同发力将有效约束货币供过于求局面。正如美联储官员所言，加息是一种“蛮力工具”，而缩表行动可能更是相当于额外加息2到3次，这将有效抑制金融和实体体系中过多的资金不理性行为，尤其是对房地产市场“繁荣”的约束将有效降低通胀上涨的幅度。财政方面，预计疫情期间的财政支出将逐步减少，其中医保减支将对PCE指标产生显著影响，财政退坡将节制消费者购买力，在财政更加精准的情况下，通胀结构变动将更加可控和理性。

此外，基数效应和劳工部对CPI权重的调整也将对通胀“见顶”有所助力，包括能源、新车和二手车等耐用品与服务权重的重新设计将影响通胀全景。重点是美联储与美国财政部如何评估未来消费结构，而紧缩政策对通胀、劳动力市场及整体经济影响好坏权衡也存在不确定性。尤其是当前供应链瓶颈问题尚未彻底解决，海运费用过高可能仍将持续数月，我国部分港口城市局部性停工停产可能是影响因素之一。

综上所述，预计未来美国通胀仍存进一步上涨概率，但年内转机已见可能，毕竟核心CPI与CPI增速已然分化。尤其是消费结构正常化、财政和货币政策收紧是通胀回落关键，而通胀统计设计也存在微调可能。但俄乌冲突引发的商品价格动荡性是通胀难以准确评估不良因素，加之市场对1年期通胀预期中值仍高达6.6%，预期居高不下可能也对现实物价回落有不良影响。

责任编辑：郭建